黑色产业季报：确定的方向，不确定的节奏

　　对应288口岸日进口量124-135万吨/月。此外，二连浩特口岸蒙煤也有增量预期。

　　内蒙古人民政府印发《内蒙古自治区“十四五”节 能规划》，其中，在部分“两高”项目准入条件中说明， 铁合金：锰硅合金、高碳锰铁、高碳铬铁矿热炉须采用全密闭型，矿热炉容量须高于 30000 KVA，配套余热和煤气综合利用设施。硅铁、硅锰合金单位产品能耗分别达到或优于国家一级水平。在淘汰落后和化解过剩产能中说明，铁合金：25000 KVA及以下矿热炉，原则上 2022 年底前全部退出。

　　宁夏平罗县节能办发布关于印发《平罗县 2022 年重点用能工业企业能耗总量控制目标分配方案》的通知，公布平罗县 2022 年重点用能工业企业能耗总量控制目标分配方案，2022 年工业能耗总量控制目标任务 816.45 万吨标准煤，单位工业增加值能耗降低目标为-9.1％。

　　政策因素需要重点关注装备升级是否会外溢到除内蒙古和宁夏以外区域，内蒙和宁夏区域95％在产炉型都是符合政策要求的或正在轮流整改。

　　成本因素：

　　锰元素：港口现货库存1季度并未出现去库，锰矿价格上涨主要原因有两点：一是1-2月锰硅利润较好处于增产补库阶段，二是锰矿集中度偏高，锰矿上话语权较重，尤以高品锰矿更为突出。根据路透发运数据去看受制于去年4季度集中发运导致的库存降低，影响了整体锰矿1季度发运数量，2季度锰矿发运有增加的预期，在全球粗钢全年增产预期减弱下，锰矿以结构性行情为主。随着富锰渣产量的恢复，以及因加蓬发运小船改大船的发运节奏后移影响下4月也将陆续到港，锰矿集中度开始分散，高品溢价博弈能力开始转弱，暂不具备趋势性上涨。但在全球能源紧张下增加了高品氧化矿的需求偏好，短期内高品矿价难以出现趋势性下跌，锰矿2季度偏向震荡运行，在高外盘报价下存在一定价格支撑。

　　
 

　　
 

　　
 

　　
 

　　
 

　　
 

　　碳元素：焦炭在焦煤供需缺口较为明显下价格走势跟随焦煤一路上涨，生铁复产到日均230万吨，双焦的供应缺口仍存放大预期。兰炭在动力煤现货价格有趋弱的预期下，后期价格有震荡回落的风险，但需持续关注4月15后之后陕西榆林地区采暖季结束之后可能出现的环保整改因素。即锰硅短期碳元素成本支撑较强但需关注中期成本变化，硅铁中期碳元素成本有弱化趋势，但需紧密关注政策可能出现的影响导致兰炭供需错配下的上涨。

　　
 

　　
 

　　
 

　　
 

　　5.3供需推演

　　我们先回顾一下1季度合金的供需情况，1季度双硅偏向过剩，随着粗钢产量增产供需结构有缓慢转好的趋势。

　　
 

　　
 

　　5.3.1 锰硅供需评估

　　
 

　　锰硅产能整体处于严重过剩的状态，有效产能过剩度依然较高，国家允许类的25500KVA炉型各地区无能耗政策限制下即可满足锰硅的年度产能，2022年产能的矛盾主要集中在各省对能耗的分配以及在转向碳排放管理下对装备制造升级造成的供需错配。在2022年能耗整体适度纠偏和经济保供稳价的宏观基础下，继续搞一刀切式限制政策概率偏小，锰硅回归产业面逻辑，在产能过剩下以成本为中枢下给予适当利润为主运行区间。

　　
 

　　
 

　　锰硅产能分地区去看广西和其它产区的25500KVA及以上炉型比例偏低，后期装备升级需求较大，但广西的4月份对能够达到国家基准指标的限制类炉型，取消了加收的0.1元/度的惩罚性电费，限制类炉型在当前原料下生产6014标号锰硅存在利润。当前锰硅利润受挤压短期供给有自动减产的情况，供应过剩有边际好转，后期观测利润变动下产量的变化情况。

　　
 

　　
 

　　
 

　　1季度“冬奥会”等政策类和疫情扰动而影响粗钢产量的释放，2季度粗钢边际增产预期，而锰硅受制于利润压制产量难以出现大幅增长，中性预期下锰硅供需面或有好转但亦难出现供给短缺。重点关注内蒙某大厂新建两台45000KVA矿热炉预计4月点火，以及内蒙某大厂6台33000KVA在通过自治区安全检查后的复产，若这8台矿热炉满产后产量为4.5万吨/月；广西达标后的限制类炉型，取消0.1元/度的差别性电费后，生产6014牌号锰硅存在利润，悲观性预期下若粗钢增产不及预期，则2季度锰硅供需差有继续恶化的可能性。

　　5.3.2 硅铁供需评估

　　2022年硅铁主要关注点是能耗管是否允许产能有效转变成产量，以2季度趋势去看能耗管控概率偏小，2022年硅铁粗钢需求有进一步弱化预期，不锈钢和金属镁的消耗有增量预期，在乌俄冲突结束前出口端有望处于高位，硅铁2季度不易出现明显性过剩。硅铁产能整体处于略偏过剩的状态，有效产能处于合理产能区间。

　　
 

　　国家允许类的25500KVA炉型无法满足硅铁的年度需求，内蒙地区小型炉主要集中在西金矿冶和君正，两家企业均在进行产能置换 ，若小炉型占比较多的青海地区执行装备升级改造，或许会造成短期的供需错配。

　　
 

　　
 

　　
 

　　
 

　　
 

　　
 

　　
 

　　硅铁2季度整体去看供需边际好于1季度，短周期内库存加速累库预期不强，重点关注兰炭产业面临升级改造的预期下，可能会对陕西府谷地区造成的硅铁供应影响，硅铁需求端最大变量为出口端能否维持高位，我们给出中性需求下2季度供应略偏宽松。

　　
 

　　5.4 估值与价差结构

　　
 

　　
 

　　合金的基差与历史平均水平比较偏弱，锰硅基差偏弱是受制于产量过剩，盘面一旦平水甚至升水则有大量的期现套保需求；硅铁基差偏弱是累库不及预期和出口扰动下内外价差的修复扰动，造成期货溢价领涨现货观望跟随所致。合金基差偏弱说明国内需求整体不强甚至偏弱，需要依靠国外事件驱动。

　　
 

　　
 

　　在1季度合金基本无政策扰动下产量跟随利润调整，产量上升而需求增加缓慢，在国外地缘冲突造成的出口增加和原材料上涨等因素驱动下，资金预期较好盘面经常升水，造成卖交割利润出现周期较长，供应偏过剩的锰硅显性库存累积很快，硅铁显性库存亦有一定增加。

　　
 

　　
 

　　锰硅社会交割库加贸易商厂库等外部可交割品库存不低于30万吨，创下历史可交割量的纪录，锰硅要么涨价去库存，利用资金优势锁住合金流动性，钢厂被迫消化高价库存；要么跌价去库存，合金厂或者矿商承受高价原料压力。当前钢厂利润不断被压缩，海外原料价格有一定回落下，锰硅涨价去库存的概率偏小，我们更加倾向黑色整体回调下，锰硅趋势下跌下的基差走扩去库。

　　
 

　　
 

　　合金的价差结构1季度呈现历史低位，1季度粗钢产量偏低，在需求见底但合金产量提前释放的长期逻辑下，合金走出升水结构的趋势，即远月强于近月格局。锰硅估值在高原料成本和高产能下属于中性略高，硅铁估值在高利润加需求预期偏好下属于高估值。

　　锰硅：高库存+低利润+基差平水→无明显驱动

　　硅铁：中性略低库存+高利润+基差升水→无明显驱动

　　锰硅处于中性偏高的估值下无明显驱动阶段，向上驱动属于成本支撑，在锰硅2季度较难出现超预期需求下，对于成本的下跌比较敏感，即向上空间受限向下，成本一旦弱化盘面下跌则较为流畅。

　　硅铁处于高估值下无明显驱动阶段，硅铁2季度产量端受兰炭可能出现的环保整改的扰动，

　　驱动向上但估值偏高，黑色整体高位震荡下硅铁偏强运行，一旦黑色整体转势，硅铁也容易出现快速下跌行情。