在年致股东的信中写道：“这样的统计结果让我

　　在大家的印象中巴菲特的投资都是长期持有，但事实是他买入的股票，大部分持有时间短于三年。那就和巴菲特买股票就是买入企业，长期持有有很大矛盾？那我们闲来看看这些“短炒”行为。

　　1.1942年春季，12岁的巴菲特买入3股被父亲看好的城市服务优先股，但由于市场低迷，公司股价由38.25没有跌至27美元。巴菲特感到“责任压力大得可怕，”当股票回升时，巴菲特用40元美元的价格卖了出去。然而卖出不久，股票价格回升至每股202美元。

　　2.1951年，以总成本10282美元买入盖可保险的股票，第二年以15259美元价格出售（年回报48.4%）。20年后，这部分股票价值130万美元，在这20年内巴菲特年复合损失率24.89%。

　　3.1966年，以平均大约每股0.31美元的价格买入迪士尼的股票，一年后以0.48美元卖出，年回报率为54.84%。1995年迪士尼的股票涨至66美元，巴菲特1967年的卖出行为让其付出137倍的机会成本，年复合损失率19.22%。

　　4.1978年—1980年，平均以每股4.3美元价格卖出手中的大都会公司股票，在1987年又以17.25美元重新买入，七年间机会成本为每年21.9%。1993年底，以每股63美元的价格卖出大都会的股票，并确信“在资本买卖价差上实现的收益将大于以后获取的企业经营性收益。”

　　然而到了1994年年底，公司与迪士尼合并，折合85.25美元。一来一去，巴菲特第二次沽出大都会行为导致了总额2.23亿美元的损失，损失率为35.32%。

　　看到这些操作，我们估计马上要错乱了。巴菲特也在做资本价差收益和短期投资，那价值投资理论是不是错的，巴菲特投资的收益主要来源于这些短期行为和价差收益？

　　但巴菲特在总结了这些历史经验后，在1995年致股东的信中写道：“这样的统计结果让我们得到一个教训：不要轻易卖掉一家优秀公司股票”。令人感慨的是，发出这一句话的呼吁离巴菲特老师格雷厄姆和费雪几乎同样的忠告足足过去了50和60年！

　　“不要试图从有价证券的交易中获取高过其商业价值的超级回报，除非你充分了解其商业价值”（格雷厄姆《聪明的投资者》）“没有任何时间适宜将最优秀的企业脱手。”（费雪《怎样选择成长股》）两段话表达了同样的观点：一般情况下，投资者不要基于估值而卖掉你最信任公司的股票。

　　我们在实际投资中经常遇到这种事情，10元买入股票，预估该企业未来五年15%的年化增长，预期价格在20元左右。但两年后就增长到20元的五年目标价格，现在你是否要卖掉呢？绝大数人会卖掉，卖出逻辑是1.对公司价值判断正确，超过20元股票就有高估嫌疑。2.既然预期收益已经实现，理应获利了解。

　　最近在雪球上针对茅台的操作有很大争议，以乐趣闲大为首的忠诚价值投资者坚信任何时候卖出茅台都是错误的，一直持有，无视价格波动。粉丝众多的唐朝在2600元精准逃顶，在1700左右又再次买入，做了一个完美的波段，被粉丝顶礼膜拜。

　　我们再次陷入错乱，看似唐朝的操作更符合大众口味，高抛低吸，吃足茅台的每个波段，赚取最大利润。

　　任俊杰老师也在文中说道：难道巴菲特通过“称重作业”卖出股票全是错误的吗？答案当然是否定的，我们甚至可以说，大多数“称重作业”可能都不是错误的。但有两个前提：一是由格雷厄姆提出的，要“充分了解”（这个并不容易）你手中的股票的商业价值；二是由费雪和巴菲特提出的，不要轻易卖出的股票只限于那些“最优秀的公司。”

　　说成白话就是“称重作业”可以，但优秀企业不行，你最信任的企业不行。那还是回到原点，买入持有优秀企业，和企业一起成长，回到价值判断的层面。也就是说，当你持有一家---至少是你认为是---最优秀的公司的股票从而具有极高的商业价值时，你最好拿着它不要轻易脱手。

　　道理显而易见，但操作起来不容易。即便是对普通企业“称重作业”，也需要“充分了解”。暂且不说茅台优秀，在对茅台企业的了解，大部分网友超不过唐朝。你们对自己买入的股票有多少“充分了解”，即便是巴菲特认错的“短炒”也持有一年或者两三年，也是我们绝大部分投资者达不到的时间。

　　事实上，对公司的商业价值的可把握可能出现主管偏差，这个问题甚至连巴菲特也难以全然规避。如巴菲特在1993年卖出大都会的股票为例：“在支付了35%的资本利得税后，我们实现了2.97亿美元的税后盈余。如果我们持有八年，扣除14%的所得税后，只有1.52亿美元。通过出售这些股份所得的利益，比原先通过持股分配到的盈余还要高出许多。”

　　巴菲特以“企业投资人”的心态评估了该股票，认为他卖出是正确的，但事态的发展却认为他还是错了。后来大都会和迪士尼合并，股票涨到85.25美元，后面股票持续上涨。巴菲特最后复合损失率41.42%。

　　股票的历史发展告诉我们，对一家真正优秀的公司来说，市场给出的价格往往是低估而不是相反。没有人比巴菲特了解伯克希尔，但在1983年致股东信中巴菲特说道：“在19年任期内，每股账面价值从19美元增长到975美元，约以22.6%的年复合增长率成长。考虑到我们现有的规模，未来无法支持这么高的增长率。不信的人今后只能去当一个普通业务员而非数学家”。

　　事实是，在1983年开始的10年中，伯克希尔每股净值依然实现了24.67%的高速增长，增长率还高于过去19年。如果你相信伯克希尔董事长的判断，在1983年抛出股票，你会错失未来10年高达12.46倍的投资回报率。

　　所以价值投资就是这么难，难的在于你对企业价值的判断。普通企业你在非常了解的前提下可以做称重作业，闲大在通策、爱尔非常高估的时候卖出，持续买入茅台。优秀企业则是非卖品，任何时候都不应该卖出。

　　价值投资理论卖出的条件是买入逻辑已经不成立，非常高估，企业基本面严重恶化，有更好的标的。现在看来，除了一以外，其他都不是卖出的必要条件。现在的教育股，买入逻辑已经有很多问题，以前观点教育不可能消失，但现在培训企业不能上市，这个就是买入逻辑已经消失。

　　非常高估和有更好的标的，都基于价值判断，白酒跳到新能源，新能源跳到芯片？是跳到更好的标的？高速成长企业的价值更不容易判断！巴菲特都无法精准预测自己企业未来的价值，马化腾也曾卖出腾讯。作为我们还是“笨”一点，就选消费品，未来趋势是什么，消费升级、老龄化。白酒、奶制品的升级，中药的长寿性，医疗未来确定的增长就是趋势，我们愚钝一点，选其中的龙头，安心持有就是。持有伊利，让潘刚去操心吧！

　　最后卖出是企业基本面恶化，还是用费雪的，持有十只股票，其中一只归零，我还有九只超过企业平均增长的企业，又有什么。降低判断的难度，你在2013年抛出茅台，在今年抛出万科，在时间的长河来看，有可能都是错的。

　　适度分散持有未来有发展前景行业的龙头股票，其他的价格波动，企业经营情况让渡给聪明人去操心吧，这样把复杂的投资变得更简单！以上涉及个股都是个人思考引用，不做任何投资建议！